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大華股份：激勵落定 快馬加鞭
2013-08
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事件:
公司公布13年限制性股票激勵計劃草案,擬授予部分高級管理人員及核心技術(業務)人員2,780萬股,授予價格為20.42元,分三年按40%/30%/30%解鎖,授予條件為13年歸屬母公司凈利潤增長不低于60%,解鎖條件為相應年份收入增長不低于40%/35%/30%,凈資產收益率不低于18%/19%/20%。
評論:
1、第二期股權激勵出臺,尤其對中層技術及銷售激勵大
公司09年第一期股權激勵及后續超過20倍漲幅給參與人員帶來巨大財富增值,亦在公司內部起到很強的激勵示范效應。第二期股權激勵草案在8月2日前期最后解鎖后迅速出臺,亦反應迫切需求;對比激勵名單,可以發現此次主要面向中層技術和銷售人員,且預留9.83%用以吸引人才,激勵人員從108人擴大到近700人,亦將大幅提升一線人員的業務積極性。
2、授予條件對應13年業績略超預期,亦驗證價格戰無需過度擔心;
激勵計劃授予條件為13年歸屬母公司凈利潤增長不低于60%,對應EPS為0.98元,超過我們及市場一致預期0.95元,說明前期市場對后續價格戰對毛利率和利潤影響過于悲觀。我們前期亦報告說明,720P高清價格下滑主要來自成本降低和產品換代因素,以及海康大華向下滲透搶占小廠份額;僅有部分工程商反映海康大華有一定價格競爭。從公司激勵計劃對全年展望來看,在高清滲透遠未飽和的市場,不必過早擔心龍頭惡性競爭,兩家龍頭共同提升份額仍是趨勢。大華年底定這么高授予條件,亦是在下半年擴展地盤關鍵時刻激勵一線員工拼勁。
3、繼續看好安防行業,大華解鎖條件僅是保守預測;
大華的收入增長不低于40%/35%/30%,凈資產收益率不低于18%/19%/20%的解鎖條件不算高,以收入為目標反映當前公司認為占地盤更重要,這與大華提的13年53億,15年100億相符,但不代表利潤就不作要求,今年60%增長亦說明問題。
未來國內新一輪智慧城市建設、民用市場啟動以及高清智能化升級將保障行業維持較高景氣,智慧城市一二期共193家名單已發布,未來幾年將進入集中建設期,而高清滲透率亦將處于從20-50%的快速提升階段,海康和大華兩家龍頭憑借研發、規模和品牌渠道優勢,進一步垂直一體化和全球化是大趨勢。
4、維持強烈推薦,上調目標價至50元。
下半年將進入安防傳統旺季,我們判斷大華三季報應處于偏上區間,明年的增長將來自前端份額持續提升、系統集成以及智能家居及樓宇等民用新業務拓展。我們上修13年盈利預測至0.98元,考慮明后年1.06億和8088萬激勵費用攤銷,仍預測13/14/15EPS為0.98/1.42/2.0元,對應13/14/15PE為44/30/22倍;基于未來幾年確定高增長和安防行業長線邏輯,上調目標價至50元,對應14年35倍PE,維持“強烈推薦-A”評級。
5、風險因素:政府投資減緩,市場競爭加劇,毛利率下滑。（招商證券股份有限公司 鄢凡,張良勇）
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